我国关于证券市场虚假陈述揭露日认定标准的确定准则，主要是《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）和《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《会议纪要》）。 《若干规定》第二十条第二款规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。”该规定首次从揭露主体、揭露时间等方面对揭露日的认定标准做了规定，但是仍存在很多不足。从揭露主体来看，“全国性”标准较为笼统模糊，全国性的媒体是否就代表其具有权威性，并且很多媒体的报道在一定程度上存在很大的主观性，其揭露的内容能否对投资者产生足够的警效果是存疑的；从揭露时间来看，“首次”的含义不明，在实务中,一次虚假行为会被多次揭露，那么哪一次揭露才是最接近事实的首次？是股价波动最大的第一次，还是掲露内容最确定的第一次，该条并没有明确；从揭露内容来看，该条对掲露内容的确定程度没有作相应要求，即只涉嫌调査即为确定，还是必须有行政处罚决定书的认定？立案调查的内容是否要和行政处罚决定书内容相一致。正因该规定存在的种种模糊之处，导致法院在审判实践中，对揭露日的认定，作出了不同的裁判结果，其认定的揭露日主要包括上市公司被立案调查公告日、处罚事先告知书公告日、收到处罚决定公告日、媒体揭露报道发布日、上市公司自我揭示日、收到监管措施决定公告日等等。

为了解决上述问题，《会议纪要》第84条规定：“虚假陈述的揭露和更正，是指虚假陈述被市场所知悉、了解，其精确程度并不以“镜像规则”为必要，不要求达到全面、完整、准确的程度。原则上，只要交易市场对监管部门立案调查、权威媒体刊载的揭露文章等信息存在着明显的反应，对一方主张市场已经知悉虚假陈述的抗辩，人民法院依法予以支持。”该条的出台，从某种程度上弥补了《若干规定》第二十条的不足。首先，在揭露主体上，84条明确其权威性，证监会作为国家监管机构，其做出的国家行为已径具有相当程度的权威性，并且证监会对涉嫌证券违法违规者进行立案稽査，必须符合相关法律的规定，必须是掌握了较为充分的证据的情况下，这也侧面保证其权威性，对于揭露媒体，该条也明确要求是权威媒体；在揭露时间上，84条虽未明确揭露行为是否为首次，但结合中国证券市场的现实情况理解，证券交易市场监管部门即证监会的立案调查公告日一般都是对虚假陈述行为的首次揭露；在揭露内容上，84条掲露内容的确定程度作了明确要求，虚假陈述的揭露或更正不以“镜像规则”为必要，结合实务来理解，即被揭露或更正的内容不需要与最后行政处罚决定书中确定的违法内容完全一致，另外84条在揭露警示性程度上对揭露日认定标准进行了延伸，84条规定交易市场对揭露信息存在明显反应，通俗来讲，即揭露日以后，证券交易市场涉及的股票价格大跌。

通过判例研究，笔者发现对于虚假陈述“揭露日”的认定，法院的态度在逐步发生变化，目前大部分法院更倾向于将证监会立案调查的公布日作为揭露日，这种变化反映“揭露日”的认定标准正在由“实质揭露”向“形式揭露”的进行转变的趋势。

“实质揭露”是指明确揭露了公司相关虚假陈述的事实，与最终的行政处罚决定书内容一致、前后呼应，该揭露行为足以引起投资者的充分注意。（2016）沪01民初653号大智慧案中对揭露日的认定采用“实质揭露”标准，在该中，法院认为大智慧被证监会立案调查公告的内容并未明确指出公司信息披露涉嫌违法的具体表现，因此对投资者不能产生警示性的效果，而随后证监会对大智慧发出的《行政处罚及市场禁入事先告知书》的公告则完整指出大智慧虚假陈述的具体内容，其与证监会下发的《行政处罚决定书》内容也基本对应，对投资者足以产生警示性效果。因此，应当以该公告日作为揭露日。

“形式揭露”是指没有表述具体违规内容，但是具有较强警示性，足以影响投资者的投资决策。在（2017）最高法民申1882号云投生态案中，在该案中，法院认为绿大地公司发布的2010-010公告（立案调查公告）虽未表明是否仅针对绿大地公司某一阶段、某一文件或仅针对年报中虚假陈述行为进行调查，但此时交易市场上的投资者应已得到明确的警示信号，提醒投资者对股票价值重新进行判断，此后投资者投资应谨慎决策。故该案中，法院以2010-010公告（立案调查公告）之日作为揭露日。

笔者认为对揭露日的认定采用“形式揭露”标准契合了证券市场的基本特征，也更契合中国证券市场的发展现状。 

1.契合证券市场的基本特征

一日千里、信息灵敏度高是证券市场的基本特征。要证明证券虚假陈述行为与投资者所受损害之间的因果关系越紧密，那就要求其与揭露日之间的期间间隔越短。随着时间推移影响证券市场股价的不可控因素将会増多，如果将这些因素的影响也计入虚假陈述行为人的责任范围，会使虚假陈述行为人承担本不是虚假陈述行为导致的投资者损失，这显然是有失公平的。与此同时,虚假陈述行为与揭露日市时间间隔的缩短也避免了虚假陈述行为人因为其他介入因素推卸责任，导致投资者利益无法得到保护的结果。

2.有利于实现保护投资者的同时不阻碍中国证券市场整体发展的立法初衷。

对揭露日的认定采用“形式揭露”标准有利于在最大范围内保护投资者的合法权益，最大限度内追究虚假陈述实施者的法律责任，其符合目前新《证券法》注重投资者保护、提高违法违规成本，推动中国证券市场健康有序发展的立法原则。揭露虚假陈述行为的作用和目的在于向市场发出警示信号，提示风险，警醒投资者谨慎选择投资对象、重新评估股市，而鉴于中国证监会的权威性，上市公司涉嫌违法违规, 对于理性的投资者，已经起到了充分的风险提示作用，具有高度的警示性，足以影响投资决策。即立案调查公告对投资者而言基本都是重大利空消息。投资者一但听闻上市公司涉嫌违法违规被立案调査,就会重新考虑持股的风险，大部分都会选择减持公司股票，而不会等到调査结束，证监会发布行政处罚公吿才卖出股票，因此将揭露日确定为立案调查的公吿之日能够合理、充分地保护投资者的利益,不至于人为减少可索赔的受害者范围，损害投资者利益，对上市公司而言，虽然揭露日认定采用“形式揭露”标准在一定程度上可能会提高其违规成本，但同时也有利于其不断提高经营管理水平，从长期来看，是有利于中国证券市场整体有序健康发展。

3.揭露日的“形式揭露”标准并非是对“实质揭露”标准的全盘否定。

将揭露日确定为上市公司被立案调查公吿日的同时，立案调查公告仍要符合一定的实质标准，即该立案调查公告中涉及的违法违规行为需要与行政处罚决定公告中涉及的虚假陈述内容具有相关性,即确认上市公司被立案调查和行政处罚是基于同一个虚假陈述行为，否则对上市公司而言是不公平的。并且现实中，立案调査涉及的违法违规行为一般与最终的处罚决定的情况基本一致，前后呼应，证监会发岀了立案调查通知书而没有下文的情况是十分少见的。只不过在司法实践中，应当要求上市公司对二者不具有相关性承担举证责任。其主要基于以下原因：我国证监会发出的立案调查通知内容通常不会列明具体的内容，一般载明“涉嫌违反信息披露法律法规”或“涉嫌违反证券法律法规”。并且相对于上市公司而言，投资者在证券市场处于信息不对称的地位，投资者很难判断其购买股票的上市公司是因何种原因被立案调查，因此要求投资者举证立案调查公告中涉及的违法违规行为与行政处罚决定公告中涉及的虚假陈述内容具有相关性未免有点强人所难，也违背新《证券法》注重投资者保护的立法原则。